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事件：2022年12月30日，遵义道桥发布银行贷款重组公告，但明确表态城投债保“刚兑”。2023年1月4日，财政部部长刘昆接受采访，对此前中央经济工作会议的相关部署做出解释，提出“积极的财政政策加力提效”、“牢牢守住不发生系统性风险的底线”和“打破政府兜底预期”等。央地博弈再起，城投债怎么看？

遵义道桥公告银行贷款重组：地方政府偿债能力弱化的背景下，未来弱资质+尾部城投平台风险事件可能逐渐铺开，永煤事件作为前车之鉴，地方政府对城投债的偿债意愿依然毋庸置疑，“牺牲”银行贷款+非标等保城投债刚兑或是地方政府的底线。

• 遵义道桥银行贷款重组公告内容主要涉及四方面要点：1）在重组方案落地前，2022年国务院和财政部皆发文指导贵州债务化解，本次贷款重组“师出有名”；2）重组概况：涉及债务规模 155.94 亿元，重组后银行贷款期限调整为 20 年，利率调整为3.00%/年至 4.50%/年，前 10 年仅付息不还本，后 10 年分期还本，与7月媒体报道情况基本相符，其中利率偏低或是政策指导下银行让利的结果。3）后续公司将在政府支持和帮助下持续经营。4）明确对城投债的态度：城投债保“刚兑” 。

• 事件可能带来的影响：1）债务展期、债务重组等或将成为未来城投平台重要的化债方式；2）地方政府偿债能力弱化的背景下，弱资质+尾部城投平台风险事件可能逐渐铺开，通过“牺牲”银行贷款+非标等，腾挪出更多的城投债兑付空间，以维系城投债“刚兑信仰”。3）从长期来看，很难有可持续性。

中央政府的政策态度：刘昆部长的访谈围绕“在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控”展开，提出“积极的财政政策加力提效”的同时又再次强调“牢牢守住不发生系统性风险的底线”、“打破政府兜底预期”。

• 积极的财政政策加力提效，城投或仍有可为。积极的财政政策加力提效是稳增长诉求下的应有之义，对于地方债务和城投领域，刘昆部长主要提到“合理安排地方政府专项债券规模，适当扩大投向领域和用作资本金范围”，同时“在推动财力下沉上加力、持续增加中央对地方转移支付”。一方面，在基建稳增长背景下，城投平台的重要性依然凸显，城投或仍有可为；另一方面，通过加大中央对地方的转移支付力度，或可以在一定程度上助力弱地区城投平台的债务风险化解。

• 中央对政府债务管控的政策将一以贯之，城投有所不为。刘昆部长再次强调“牢牢守住不发生系统性风险的底线”、“规范管理地方政府融资平台公司”及多项具体举措，是对过去政策和态度的延续，政策有“保”有“压”，同时再提“进一步打破政府兜底预期”、“分类推进融资平台公司市场化转型”，旨在引导城投明确自身定位，同时也在引导市场预期，城投分化是主线，切莫一味抱有“政府兜底预期”。

当前城投债的估值表现在地区间分化明显，此前“资产荒”时期市场定价对城投基本面反应钝化，负反馈演绎下对城投债定价逻辑重回基本面，市场普遍开始防风险下，地区间分化或将进一步加剧。

央地博弈再起，未来城投价值与风险怎么看？

• 短期来看，城投债出现展期/实质性违约的可能性不大，但城投尾部风险积聚上行是不争的事实，防风险的重要性在抬升；中长期来看，弱地区+尾部平台偿债和再融资能力的维系难有可持续性，城投债出现展期/实质性违约或只是时间问题。

• 价值挖掘方面，建议配置盘重点关注好地区+好平台的高等级拉久期策略，交易盘聚焦偏高等级+偏短久期（2年以内）城投债的参与机会；如果选择短久期下沉，要牢牢守住底线思维，在控制好久期（如半年左右）的情况下谨慎博弈超额价值。

风险提示：隐性债务化解政策有所变化；信用债违约超预期

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